本末科技上市背后：靠扫地机起量，具身智能故事几何？

在具身智能的产业浪潮中，“卖铲人”模式正受到资本市场的格外青睐。

近期，机器人关节模组研发商本末科技正式在港交所挂牌上市，市值一度突破百亿港元，市销率近30倍。创始人张笛曾公开表达技术愿景：“直驱一定会驱动世界，减速器必然走向消亡”，直言公司是在为具身智能领域开创新赛道。

作为国内消费机器人直驱动力模组的头部企业，本末科技在特定细分领域的出货量位居前列。但剖析其招股书数据可以发现，其当前基本盘高度依赖扫地机器人，与具身智能叙事存在明显的现实落差。

依赖消费级扫地机，毛利微薄仍处亏损

从业务构成来看，本末科技主要划分为机器人动力模组与整机两大板块。其中，机器人直驱动力模组贡献了超过95%的营收。

凭借国内扫地机器人产业链的发展，本末科技的直驱动力模组出货量从2023年的18.6万套激增至849.8万套，带动总营收由1754万元飙升至2.82亿元。在消费机器人直驱动力模组这一细分切口中，其市场份额超过六成。

然而，这一细分市场在整体机器人动力体系中的体量极为有限。若放眼整个消费级动力模组市场，其份额仅为2.4%；若计入工商业领域，占比则更低。

实际上，本末科技的核心出货主力集中在扫地机器人品类，已逐步切入追觅、石头科技等头部品牌供应链。追觅在2025年为其贡献了超过40%的营收。这种依赖也重塑了收入结构：消费级应用收入占比由2023年的18.3%升至88%，而工商业应用则断崖式下滑。

结构的转变直接反映在单价上。工商业模组平均售价可达数百元，而消费应用单价始终低于30元，拖累其直驱动力模组整体均价由77元跌至31元。

受制于约18%的毛利率水平，一套消费级直驱动力模组的净利润仅数元。这也使得本末科技虽有规模扩张，却尚未实现整体盈利，近几年经调整净亏损依然数以千万计。

具身智能落地尚早，技术路径与定位待解

具身智能虽是资本赋予高估值的关键，但在报表上仍显边缘。其具身关节模组业务年出货约1.2万套，营收数百万元，与双轮足整机业务合计仅占总盘子的约5%。

本末科技的技术核心在于将外转子无刷电机、高精度编码器与驱动器集成一体，省去齿轮减速结构，以获得低噪音、高响应特性。这套方案在低转速、轻负载的扫地机驱动轮上验证成功，但在人形机器人的高负荷关节处却面临物理挑战。

人形机器人腿部和手臂关节必须在受限空间内提供超大扭矩，当前主流方案仍普遍依赖谐波或行星减速器。若舍弃机械增扭，电机的扭矩密度与散热将直接成为工程瓶颈。此外，本末科技自研整机主要为小众的双轮足形态，整机市场规模较小，短期内难以挑起营收大梁。

在机器人产业链“大脑、小脑、肌肉”的划分中，直驱动力模组偏向底层执行硬件，替代门槛相对有限，不仅面临传统减速器巨头的竞争，也受到下游整机厂商自研关节的潜在挤压。

在数十元一套的消费电机之外，本末科技能否跨过人形与工商业机器人的工程门槛、把具身关节真正做成第二增长曲线，将决定百亿估值能否持续站稳。